La dette de l'administration centrale du Japon et celle des administrations publiques ne sont pas le même chiffre

Le chiffre de référence du Japon, c'est la dette de l'administration centrale

Le compteur japonais de WorldRealDebt retient pour chiffre de référence la dette de l'administration centrale que le ministère des Finances publie chaque mois. Celle-ci englobe les obligations d'État, les bons du Trésor à court terme et les emprunts. Son intérêt est qu'il s'agit d'une série officielle, citable et fréquemment actualisée.

Mais son périmètre diffère de la dette des administrations publiques qui figure dans les tableaux internationaux. Les administrations publiques recouvrent un pan plus large du secteur public, fonds de sécurité sociale compris. Aligner tel quel le chiffre de la page Japon sur les classements du FMI ou de l'OCDE conduit donc à un contresens.

Pourquoi le Japon paraît différent malgré un ratio élevé

Le ratio dette/PIB du Japon est très élevé, mais beaucoup font valoir que la structure de détention des titres et le régime monétaire en amortissent le risque. Une large part des titres est détenue par des investisseurs nationaux, la Banque du Japon et les établissements financiers, et le fait que la dette soit libellée en yens abaisse le risque propre aux crises de change.

Un faible risque de change n'équivaut pourtant pas à un faible risque budgétaire. Lorsque le vieillissement de la population, les dépenses de sécurité sociale, une croissance durablement molle et la normalisation des taux se conjuguent, la charge d'intérêts et le coût du refinancement peuvent s'alourdir avec le temps.

Atouts et limites d'une mesure centrée sur l'administration centrale

La dette de l'administration centrale est actualisée rapidement et se rattache directement au débat de politique intérieure : c'est un repère adapté à un compteur en temps réel. En vérifiant la date de référence retenue par le ministère des Finances et la formule d'interpolation, l'utilisateur comprend comment l'estimation du moment a été obtenue.

Sa limite est de ne pas montrer d'un seul coup d'œil la charge supportée par l'ensemble du secteur public. C'est pourquoi la page Japon revient, dans sa FAQ et sa page de sources, sur l'écart avec la dette des administrations publiques. La justesse de la définition pèse ici davantage que la netteté du chiffre.

En net, le tableau change

La dette publique brute atteint 262 % du PIB, mais nette des actifs financiers détenus par l'État, elle tombe à 155 %. Plus de cent points de pourcentage tiennent à un seul choix comptable. Selon celui que l'on cite, la position du Japon paraît très différente.

Les actifs déduits sont surtout les réserves des régimes publics de retraite, les réserves de change et les participations dans les institutions financières publiques. Ils existent bel et bien, mais ce n'est pas une trésorerie librement mobilisable. Les réserves de retraite ont pour contrepartie les prestations futures, et les réserves de change une finalité assignée : la défense du taux de change.

Mieux vaut donc considérer que le brut surestime la charge et que le net la sous-estime. La réalité se situe entre les deux, sans qu'aucune méthode reconnue ne permette d'en fixer le point exact.

En pratique, le seul principe solide consiste à employer la même base que l'objet de comparaison. Comparez brut avec brut et net avec net, et tenez pour peu fiable, en soi, tout tableau qui mêle les deux bases.

Qui détient réellement ces titres

Plus de 85 % des titres publics japonais sont détenus dans le pays. Une large part figure directement chez la Banque du Japon, le reste se répartissant entre banques, assureurs et fonds de pension nationaux. La part détenue à l'étranger est faible au regard des autres grandes économies.

La différence que crée cette structure se révèle en crise. Les investisseurs étrangers peuvent réduire leurs positions pour des raisons qui leur sont propres ou par appréciation géopolitique, tandis que les institutions domestiques doivent souvent continuer d'en détenir, contraintes réglementaires et allocation d'actifs obligent. La nature de la pression vendeuse n'est pas la même.

Les avoirs de la banque centrale constituent encore une autre strate. Les intérêts perçus par la Banque du Japon refluent in fine vers le Trésor, et les titres échus sont largement rachetés. En vision consolidée, il est défendable de ne pas lire cette part comme une charge nette pour l'État.

Cette architecture a néanmoins un coût. Une banque centrale détenant un stock important de titres publics enregistre des moins-values lorsque les taux se normalisent, et ses décisions monétaires s'imbriquent avec la situation budgétaire. D'où la nécessité de lire ensemble les conditions qui ont permis de soutenir 262 % et le prix de ces conditions.

Les principes à suivre pour comparer

La D1 coréenne et la dette de l'administration centrale japonaise se rapprochent toutes deux d'une mesure étroite de la dette publique, sans relever pour autant exactement du même cadre. Elles diffèrent de la dette publique brute des États-Unis comme de la dette espagnole au sens de la procédure de déficit excessif (PDE). Une page de comparaison se doit d'expliciter cet écart.

Quand on cite un chiffre de dette japonaise, il faut impérativement préciser s'il s'agit de « central government debt » ou de « general government debt ». Que cette seule ligne vienne à manquer, et des ratios divergents portant sur un même pays paraissent se contredire.

Un chiffre japonais se lit donc à l'aune de son périmètre, de ses détenteurs, de sa devise et de sa structure d'échéances, plutôt qu'à celle de sa seule taille. Négliger ces quatre dimensions, c'est perdre à la fois l'avertissement que porte un ratio d'endettement élevé et l'amortisseur propre au Japon.